【资料图】

瑞芯微(603893)

AI 技术再加速， 全球智能化浪潮“涌现” ： AI 的发展经历了很长时间的积累， 其能不断跨越科学与应用之间的鸿沟主要得益于技术突破、 行业落地、 产业协作等多方面的推动， 而技术突破是其中最为关键的要素。 从起步阶段发展到当下深度学习阶段， 算法、 数据和算力构成了 AI 三大基本要素， 并共同推动 AI 向更高层次的感知和认知发展。 从 OpenAI 的 ChatGPT， 到 GOOGLE 的大语言模型 PaLM， 再到Meta 公司发布的 SAM 模型， AI 技术的突进带动了 AI 商业化的加速， 并进而激发了全球其他厂商加速推动 AI 技术的研发和迭代， 包括国内诸多厂商也在加速相关领域的技术布局， 这种全球 AI 技术的竞赛最后将更进一步推动 AI 技术的快速发展。另外， AI 模型的轻量化技术也在不断发展， 我们认为不仅仅是在线 AI 会大步向前迈进， 未来离线 AI 也将有望步入成熟， 最终所带动的是云、 边缘、 端侧多维度智能化的全向发展。 这种智能化技术的提升， 将在诸多场景中提升相关硬件的使用体验， 并通过技术的演进对于相关硬件应用场景进行再定义并进而提升硬件的普及率， 最终带动算力需求的全方位提升。

人工智能技术软硬件持续升级， 重点场景不断拓展： 人工智能技术的软硬件一直是公司重点研发投入的方向之一， 在数字技术上， 公司积累了大量业界一流水平的核心 IP， 涵盖音频、 视频、 ISP 编码等领域， 完成了对其算法的硬件化， 并不断更新 NPU 的 IP。 在体系架构上， 能够比较完美地解决存储、 数据流通、 数据结构的问题， 其中成系统最关键的是多电源域、 功耗处理， 因此公司还自研了支持各种驱动的软件， CPU、 GPU、 NPU 的算法。 公司在过去几年已经迭代了 4 代 NPU的 IP， 不断提升对神经网络模型的支持、 效率， 形成人工智能技术上良好的基础。未来公司将继续发展人工智能技术、 硬件， 着重在中等算力、 边缘算力上发力。 在终端场景上， 公司芯片产品应用于广义 AIoT 百行百业的市场， 在 AIoT 市场的布局也是国内最完善的之一。 具体涵盖汽车电子、 机器视觉、 教育办公、 消费电子、 商业金融、 工业应用等众多领域， 且在每个行业中也都有种类繁多的终端产品形态，以消费电子领域为例， 产品涵盖平板电脑、 电纸书、 电视盒子、 词典笔、 智能音箱、扫地机器人等。 部分重点领域， 公司也在积极丰富产品线， 并且取得了不错的进展。以汽车电子为例， 除了最具代表性的智能座舱芯片 RK3588M， 还有仪表盘控制芯片 RK3358M、 RK3568M， 车载音频芯片 RK3308M、 车载电源管理芯片 RK806M、RK809M 等。 目前公司产品已经在汽车前装的智能座舱、 仪表盘、 车载音频和汽车后装的行车记录仪、 车载娱乐电子等实现规模量产。 2022 年， 公司积极对接国内汽车厂商， 顺利完成多个项目落地。

财务指标部分改善， 传统料号需求有望持续恢复： 从 2023 年一季报的情况来看，我们认为部分财务指标已经出现一定程度的改善： 1、 从库存水位来看， 2023 年一季度公司的库存虽然仍有一些增长， 但整体的增速已经快速收窄。 2022 年 Q1 到2023 年 Q1 这 5 个季度末， 公司的存货分别为 6.38 亿元、 8.29 亿元、 12.81 亿元、14.64 亿元、 15.06 亿元， 环比增速分别为 34.60%、 29.94%、 54.52%、 14.29%、2.87%， 2022 年三季度是公司库存单季度环比增速最高的时候， 2023 年 Q1 末公司库存水位环比增速已经快速收窄， 我们认为供给策略的调整已经开始显现积极效果； 2、 虽然 2023 年 Q1 公司归母净利润出现亏损， 但是经营活动产生的现金流量净额已经转正。 同时， 在经历了几个季度的产业链去库存后， 预计终端和渠道库存水位已经环比逐步改善， 同时公司寻求积极的改变， 加大各方面的销售推广活动的力度， 包括海外市场的推广， 我们认为传统料号的需求有望持续恢复逐季改善。

以顶级旗舰芯片为引， 产品由导入期向放量期过渡： 在产品布局策略上， 公司采用了以“ 头雁” 为牵引的平台化研发布局方向， 头雁指的是公司的顶级旗舰芯片（RK3588 等） ， 其特点是高制程、 十全大武功， 通过顶级旗舰芯片的研发， 在各个维度提升公司整体的技术实力， 并进而带动公司各线条业务的持续发展。 RK3588是公司新一代通用旗舰 AIoT 芯片， 规格上涵盖 PC、 智能硬件、 视觉处理、 车载处理的各种需求， 以高算力、 高性能多媒体处理、 高可扩展性为特点， 适用于高性能平板、 ARM PC、 智能座舱、 多目摄像头、 智能 NVR、 智慧大屏/多屏应用、 云服务及边缘计算、 VR/AR 等应用领域。 2022 年， RK3588 已经得到 200 余家客户、400 余个项目的采用， 为 2023 年打下了良好的基础。 RK3588 不但在各目标应用场景的行业龙头客户的项目中落地， 还与客户共同推出了新兴行业的潜力产品， 例如 NAS（网络附属存储） 、 直播机、 移动屏、 服务机器人、 SBC（单板计算机）等。 我们认为该旗舰芯片已经开始由导入期向放量期过渡， 芯片具备较高的 ASP，未来一旦放量顺利将有望推动公司的业绩步入快速增长的车道。

投资建议： 我们预测公司 2023 年至 2025 年分别实现营收 25.74 亿元、 34.68 亿元、44.97 亿元， 同比增速分别为 26.8%、 34.7%、 29.7%， 分别实现归母净利润 4.63亿元、 6.77 亿元、 8.35 亿元， 同比增速分别为 55.7%、 46.2%、 23.2%， 对应的PE 分别为 76.3 倍、 52.2 倍、 42.4 倍。 考虑到公司为国内 SoC 上市公司龙头厂商，叠加未来人类社会向前发展对于算力需求的庞大前景， 维持买入-A 建议。

风险提示： 终端市场发展不及预期的风险、 晶圆产能紧张和原材料价格上涨风险、行业竞争加剧带来的风险、 新品导入不及预期风险。财务数据与估值