主编｜过江鲫

本周睿蓝研究重点研究了两家市值不到50亿的“小公司”，大元泵业和联合光电：

(相关资料图)

《为什么说“大元泵业可能是中国最好的家族企业”》

《联合光电，一个亿的小目标实现起来真难》

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两家公司都是2017年上市的“新”公司，市值相近，大元泵业44亿、联合光电42亿；营业总收入规模都在10亿以上，大元泵业全年收入预计在15亿左右（保持年度增长），联合光电11亿（最近5年首次下降）。

治理结构上，大元泵业超级稳定，家族中的5兄弟完全平均持有控股权长达30年；联合光电的创始成员之一已经基本减持股份退出，实际控制人持有的股份通过向他本人的定增实现翻番。

经营表现上，大元泵业一直保持良好的盈利记录，净利润率可以做到15%，ROE16%以上；联合光电的净利润率近年一直在下降，估计今年只能在4%左右，5年时间下跌了一半，ROE只有3%多一点。

在毛利率上，两家公司的差距更明显，大元泵业做到30%多，联合光电20%都做不到。

市场给这两家公司的估值是，大元泵业30倍PE（动态），联合光电73倍PE（动态）。

我们面对这样的市场定价实在想不出它的合理性，只好用市场的“非理性一面”圆场。

02

随后我们面对了一个假设性问题，既然大元泵业的估值比联合光电低得多，是不是前者更值得投资。

我们经过理性讨论后的答案是，两家公司现在都不是好选择。

必须承认，联合光电这家公司的“老板”非常舍得在研发上投入，他每年花在研发的开支超过一个亿，比例高于10%。在光学摄镜头、AR/VR成像显示仪、车载摄像头镜头等领域形成了非常丰富的产品线。另外，联合光电的老板一年前自掏腰包将近5个亿增持公司股票的举动令人侧目。

但不管怎么说，硬指标明显不佳，估值太高。研发投入大、时间长，也可以解读为技术转化出“大卖”产品的能力有限。老板个人信心爆棚，也有想当然的时候（实际上这样的例子不少）。

大元泵业的基本面则抢眼得多，财务表现稳健，盈利能力强。但是，由于这家公司历史上“精明管理”形成的保守家族企业基因，超过20倍的市盈率都高估了。确实，大元泵业提供给投资者“好价格“的时间窗口非常短暂和稀少，即使如此，我们宁可建议投资者耐心等待这样的时机（当然，如果你的持股成本低于20倍PE，祝贺你，你完全可以放心继续持有）。

有一个因素同样作用于两家公司，那就是它们都处于各自行业和领域中的“热络情绪”中。联合光电的电动汽车、元宇宙穿戴设备、甚至安防监控的进一步扩大化；大元泵业沾上了“双炭目标”、氢能利用。

概念炒作可能是不多的让两家公司估值提升的解释因素，但我们更看重企业的领导力因素。与企业内在价值相比，领导力对判断企业的未来更重要。大元泵业的管理团队刚刚年轻化，能力尚待检验，在这个时候应该选择耐心观望等待。联合光电，目前没有给我们任何“领导力”信息，相反，在与上下游产业链博弈中总是扮演弱势一方的角色。

睿蓝财讯出品

文章仅供参考 市场有风险 投资需谨慎

来源：蓝筹企业评论